来源：市界
狂奔的三只松鼠，还是跑不动了。
生于电商，以“网红”姿态出道，短短几年，三只松鼠便成为行业龙头。不过，在褪去“网红”的外衣之后，三只松鼠裸露出来的，并不是一身“肌肉”。
每年的“双11”，都是“休闲零食三巨头”三只松鼠、良品铺子、百草味竞争最激烈的时候。
刚过去的“双11”，2月份登陆A股、成为“云敲钟第一股”的良品铺子，全渠道销售额为6.59亿元；6月份被百事公司收购的百草味，全网销售额为5.6亿元。意外的是，三只松鼠并未公布具体数据，只表示拿下了多个渠道休闲食品类目的第一。
作为规模最大的一家公司，三只松鼠理应第一时间公布数据，让对手眼馋。事实上，以前的三只松鼠也都是这么做的。2019年“双11”，它就公布全渠道销售额创下10.49亿元的纪录。
三只松鼠异于往常的操作，也让外界猜测，可能是其欲撕下电商品牌的标签。进一步讲，三只松鼠正在想方设法摆脱对电商的依赖。
这正是三只松鼠目前所面临的困境：过度依赖电商平台。虽然销售额在不断创新高，但是，电商红利退潮，流量成本越来越大，获客难度越来越大，利润不增反减。
被困住的三只松鼠，正在设法转型求变，可大股东们似乎等不及了，一波大比例减持先来了。
三只松鼠被困
跟良品铺子、百草味、来伊份等竞争对手不同，三只松鼠是一个比较纯粹的“网生品牌”。
2012年年初，淘宝商城更名为天猫，并开始培育“淘品牌”。同年6月19日，三只松鼠正式上线，喊出了第一声“主人”，成为初代淘品牌。
对于很多“主人”而言，初识三只松鼠是在几个月后的“双11”。
搭上了中国电商行业发展快车的三只松鼠，上线还不到5个月，就在当年“双11”夺得了天猫坚果零食品类的销售冠军，当日销售额达766万元。
踩准风口的那个男人，名叫章燎源，安徽人，1976年生，毕业于安徽铜陵煤炭技校自动化专业，中专学历，曾在安徽詹氏食品有限公司任职多年，有丰富的营销经验。
创业之初，当三只松鼠还蜷缩在安徽芜湖都宝小区时，章燎源就在网上发帖大谈趋势：一个新时代来了，电商有五年机会。五年之内，可以成就一个互联网电商品牌。但五年之后，便是消亡的开始。
章燎源乘着线上流量爆发的东风，即使身处芜湖这样一个创业洼地，也一路扶摇直上，再加上他善于打造IP营销，使得三只松鼠的发展更是风生水起。
在休闲零食领域，每年的“双11”，三只松鼠总是风光无比，大小冠军拿到手软，从一众淘品牌中脱颖而出。七年时间，三只松鼠就登陆资本市场。
2019年7月，三只松鼠在深交所创业板敲钟挂牌，接连十来个涨停，外行听了羡慕，同行看了嫉妒。同年，实现营收101.73亿元，在“零食三巨头”外加主板“零食第一股”来伊份之中，率先跨过了百亿门槛。
不过，盛名之下，三只松鼠的日子却越来越不好过了。
2020年前三季度，其营收增速大幅放缓，但保持了增长态势，而归母净利润却在下滑：营收72.31亿元，同比增长7.7%；净利润2.64亿元，同比下降10.62%；扣非净利润更是下滑了23.60%，为2.18亿元。
在一季度的时候，三只松鼠称，业绩不好，是受疫情影响。不过，纵览近几年整体的业绩变化情况，这一切似乎并不能简单地归因于疫情。
从2017年开始，其业绩增速就已放缓，2018年扣非净利润出现了下滑，2019年净利润下滑幅度达21.43%。去年“双11”当天，三只松鼠销售额创下10.49亿元的纪录，可整个第四季度却是亏损的，亏损额达0.57亿元。
风光原来只是表面的。
三只松鼠在2019年度业绩快报中称，报告期内，通过产品升级、加强市场推广及全渠道并进等策略，以获取新用户及扩大市场占有率，导致费用有所上升，同时促进营业收入的大幅增长。
归根结底，还是三只松鼠的销售太依赖于天猫、京东等第三方线上平台，而电商红利逐渐消散，流量成本正在变得越来越大，导致利润被严重侵蚀。
以2019年为例，三只松鼠在回答投资者提问时称，2019年线上渠道收入约88亿元，投食店+联盟店收入8亿元，团购及其他收入5.7亿元。以此计算，线上收入占营业收入的比重近87%。其对电商的依赖程度，可见一斑。
基于电商平台的运营模式，近三年，三只松鼠的销售费用率不断变大。其中，平台服务费（平台按成交额的一定比例抽取的佣金、平台使用年费等）与推广费（平台站内推广及广告费）是销售费用率增大的一大主因。
2020年上半年，推广费及平台服务费增加超50%，达3.98亿元。同期，扣非净利润为1.53亿元，同比下降了41.37%。
在三只松鼠的说辞中，也提到获取流量的成本在进一步提升。
“2020年上半年度，线上平台流量进一步分散，多流量入口导致主流电商渠道的流量下滑，线上销售增速放缓，公司采取积极措施，借助数字技术，通过直播、短视频等新兴工具，扩大电商引流入口，在保障销售增长的同时也增加了获客成本。”
曾经的优势，如今，却变成了短板。快消新零售专家鲍跃忠对市界分析称，过度依赖电商平台的流量，是三只松鼠目前存在的主要问题，同时，也是其商业模式上的缺陷。
依靠第三方平台流量的三只松鼠，到最后也不过是“打工人”。
疯狂开店，瘦身转型
在“休闲零食三巨头”中，三只松鼠起步最晚，跑得却最快。但是，“松鼠老爹”章燎源曾经的预测，即“五年之后，便是消亡的开始”，也不幸应验了。
被电商捧红，又困于电商，加上行业门槛低，产品同质化严重，于是，章燎源开始寻求转型：加快在线下开门店的速度；产品“瘦身”，同时，推出新品牌，进入细分市场。
三只松鼠的门店主要有两种模式，一种是注重体验的投食店，即直营模式，另一种是联盟小店，即加盟模式。
在2019年之前，三只松鼠所有门店加起来也不过60来家。但是从2019年开始，开始提速了。
2019年，三只松鼠新开投食店58家，新开联盟小店268家。2020年前三季度，新开门店数量已经超过2019年全年。三只松鼠在回答投资者问题时提到，截至2020年9月30日，直营店较年初新增53家，联盟小店新增372家。
从门店数量增加的速度来看，三只松鼠的扩张更依赖轻资产类型的联盟小店。
为此，三只松鼠联合金融机构，推出小店专属融资平台，三只松鼠为其提供担保。三只松鼠称，拟向加盟松鼠小店的经营者个人提供合计不超过人民币3亿元的担保额度，即三只松鼠为加盟者向金融机构融资提供担保。
三只松鼠因此还收到了交易所的关注函。
交易所要求三只松鼠说明与加盟松鼠小店个人经营者的合作模式、准入标准，以及是否存在关联关系；该担保项下贷款期限、融资用途是否有明确限制；如何防范利益输送；风险防控措施等。
三只松鼠回复称，联盟小店是一种新型的加盟形式，对于加盟松鼠小店的个人经营者，公司会进行严格筛查，有严格的审查程序，不存在关联关系，整体风险可控。
这也可以看出，对于线下门店的布局，尤其是加盟模式的联盟小店，三只松鼠极为迫切。
不过，也有人疑惑：三只松鼠现在才加速入局线下，是不是有点晚了？
作为三只松鼠最大的竞争对手，良品铺子以线下门店起家，在2006年8月就开出了第一家门店，后来才逐渐布局了线上渠道。
近几年，良品铺子是几家休闲零食企业中，线上线下收入最为均衡的一家。2019年，良品铺子线上收入占比为48.58%，线下占比为51.42%，大体上各占一半。截至2020年9月30日，良品铺子终端门店数为2569家。
看着“友商”们在线下遍地开花，章燎源2019年就立下flag：到2020年，三只松鼠将开出1000家线下门店，五年内将开设10000家线下门店。
不过，刚开始快速扩张，管理费用就急速上升。
2020年上半年，三只松鼠的管理费用超过1.16亿元，同比增加63.91%。其中，职工薪酬就达0.62亿元，同比增加近60%。
在谋划全渠道的同时，章燎源也在给产品做减法。他表示，今年年底前，将砍掉300个SKU。
三只松鼠相关负责人告诉市界，这意味着，将近砍掉三只松鼠一半的SKU，“主要是销量未达预期或者不符合大健康趋势的产品”。当然，缩减SKU数量，企业运营效率、货品流转效率都将提高。
在10月份举办的首届中国坚果零食产业创新高峰论坛上，章燎源透露，三只松鼠未来计划从全品类品牌转型回归到“坚果果干+精选零食”品牌，将更加聚焦。
但同时，三只松鼠也在做加法。今年，三只松鼠已陆续推出了小鹿蓝蓝、养了个毛孩、铁功基、喜小雀四个子品牌，分别定位于婴童食品、宠物食品、方便速食、定制喜礼等细分市场。
其实，百草味和良品铺子此前已布局方便速食、儿童零食等领域。鲍跃忠告诉市界，在高端化和细分化方面，良品铺子走在了三只松鼠的前面；在品牌方面，三只松鼠也受到了“友商”们一定的挤压。
上述三只松鼠相关负责人向市界表示，在“坚果果干+精选零食”的基础上，未来，三只松鼠会进入更多细分领域。
“投资女王”要离场
困境中的三只松鼠，在尝试着转型求变，至于未来能否顺利扭转局面，目前谁也未知。
不过，三只松鼠的大股东们似乎等不及了，在限售期未满的时候，就预披露了大比例的减持计划。
三只松鼠历史上经过多轮融资，其中主要投资人就包括IDG资本和今日资本。
三只松鼠的前五大股东分别为章燎源（实际控制人）、NICE GROWTH LIMITED、LT GROWTH INVESTME NT IX （HK） LIMITED、上海自友松鼠投资中心（有限合伙）、Gao Zheng Capital Limited，截至2019年年底，持股情况如下：
LT GROWTH INVESTME NT IX （HK） LIMITED的背后便是今日资本，被称为“投资女王”的知名投资人徐新间接控制这家公司；NICE GROWTH LIMITED与Gao Zheng Capital Limited为一致行动人，最终实际控制人相同，背后是IDG资本。
三只松鼠上市一周年的时候，就是上述三大股东限售期满的时候。2020年7月13日，是这三大股东解禁后首个交易日。不过，还没到这一天，减持公告就来了。
7月8日，三只松鼠公告称，NICE GROWTH LIMITED及其一致行动人Gao Zheng Capital Limited计划在自本公告披露之日起15个交易日后的6个月内通过集中竞价交易或在自本公告披露之日起3个交易日后的6个月内，通过大宗交易/协议转让方式减持公司股份不超过9%。
按照当日收盘价计算，此次减持可套现金额最高达28.14亿元。
几天后的7月15日，三只松鼠又公告称，LT GROWTH INVESTMENT IX （HK） LIMITED计划减持公司股份合计不超过3609万股，即不超过公司总股本的9%。
按照当日收盘价计算，此次减持可套现金额最高达27.88亿元。
截至10月29日，NICE GROWTH LIMITED及其一致行动人Gao Zheng Capital Limited减持计划时间过半，已减持1.51%；截至11月5日，LT GROWTH INVESTMENT IX （HK） LIMITED减持计划时间过半，已减持1.359%。
三只松鼠的发行价为14.68元/股，整整一年后，也就是上述股东披露减持计划前后，已经接近80元/股，涨幅超过443%。
按理说，资本获利离场，来来往往，也算是常见的操作。只是，这两大股东接连减持，而且都是大比例，迫不及待地想离场，释放出的，似乎并不是一个好的信号。
果然，资本市场先给出了回应。从上述股东限售期满日，即披露减持计划前后，到11月27日收盘，三只松鼠的股价已经下跌了33%。
虽然良品铺子2月份才上市，但是，三只松鼠的总市值已被良品铺子反超。在资本市场上，良品铺子已经将“零食一哥”的桂冠从三只松鼠的头上抢了过去。当前，三只松鼠总市值约214亿元，而良品铺子为231亿元。对章燎源而言，因三只松鼠在资本市场的风光，他在去年首次登上福布斯中国富豪榜，财富为111.7亿元。在近期市值不断缩水的情况下，目前，他的身家为13亿美元。
有意思的是，徐新的今日资本还投资了良品铺子。
2020年半年报显示，良品铺子的二股东为达永有限公司，持有30.30%股份，而达永有限公司背后，正是今日资本。而且，在三只松鼠和良品铺子，徐新皆任董事。
等到明年2月份，达永有限公司在良品铺子的限售期满的时候，徐新也会大比例减持吗？